不明朗的通脹風暴以及由中國推動的自然資源景氣，可能會啟動自2000年以來最熱的商品牛市。《指標》將探索在這波動市場中，香港的散戶投資者應如何投資。

這個世界在未來25年所使用的銅和鋼，將會比有史以來使用的要多─根據礦業集團必和必拓公司的數字，這些資源大部分將用於中國。
中國的需求和雙位數的本地生產總值增長，顯然向商品投資者發出樂觀的信號。這個國家已計劃在未來數年中興建44個機場、七個高速公路項目。它目前正在以令人難以置信的速度興建橋樑、房屋、水壩、發電站。霸菱資產管理共同基金銷售部主管李錫富指出，中國可用的農地正在收縮，這令小麥和稻谷等「軟商品」的前景更美好。
「全世界，甚至機構投資者、以至大學捐贈基金現在都把更多的投資分配到這些高風險行業或地區─中國和商品，」李錫富說。
李錫富認為，商品牛市會持續幾十年，《指標》未能找到任何反對這看法的分析家或資產經理。
促使人們把商品加入投資組合的另一令人注目的動力是環球經濟鐘。
通脹令全球各地的央行緊張─投資銀行分析家無法就美國息率的走勢達成一致的看法，市場高度緊張。在經濟周期的這一階段，資產經理們發現商品是極好的防通脹多元化資產。香港的富達基金公司的投資組合管理和資產配置業務主管Trevor Greetham就是其中之一。
Greetham 研究出一種多資產投資風格，就是持續改變資產配置的權重，以便在經濟波動起落中能順利前進。
「投資鐘」策略承認不同的資產類別，會在經濟周期的不同階段呈現最佳表現。例如，債券在通貨再膨脹階段表現最好（定義及表現數字見配稿1和表1）。股票則在經濟復甦階段表現超綽，而商品則在「經濟過熱」期間有好表現，現金則在膨脹性蕭條期間保持不敗。
「在90年代，」Greetham說，「多元化投資意味著賺少了錢，但現在，只要看一下過去三個月的情形，債券已崩潰，股票則達至新高。」
Greetham認為，資產之間的關連關係從來沒有像現在那樣低。「這是均衡基金的黃金時代，」他說，「在美國，股票和債券的相關係數有106年是負數（56年是移動平均值），在英國，有70年處於低水平。」
Greetham說，與全球經濟發展相關的資產，例如商品，在此環境下將有好表現，而任何與利率敏感度相連的資產，例如物業，將表現不佳。」

商品期權
可以用各種不同的方法來表達看好商品的觀點─可透過期貨、期貨基金、行業股票和基金、區域股票和基金等表達。投資商品需要有資產分配和組合管理的意識，投資者應仔細研究商品投資產品的性質。乍看之下，商品期貨基金和商品股票基金的宣傳單張可能非常相似。
對散戶投資者來說，不建議他們直接投資商品期貨。國際能源和商品期貨市場的主要玩家，是高盛、摩根士丹利和瑞銀等投資銀行，它們在自己的戶口交易和推銷商品。它們還代表客戶的風險管理和結構金融業務；也代表一些能源公司，這些公司在定價和建構商品性質和市場面擁有多年的資料和經驗。對一個商品期貨經紀來說，能專注於一個「物質的」商品市場，等於長了一對重要的「翼」。
瑞士達普費菲孔的Thomas Della Casa負責為曼氏投資的RMF基金研究替代投資產品。他警告說，商品經紀都缺乏專門技能。「每個市場都有自己的特質，你一定要了解它們」他說。「你要經歷過好的和壞的環境——我可以告訴你，一個從未經歷過劣境的經紀不是好經紀。你需要有一些曾經走下坡，被水淹的人，以及曾受到來自老闆的巨大壓力，但已成功走出困境的人，這些人才都是好的。」
最好的商品經紀擁有自己的物質商品資產，他們為傳統的能源和商品公司增加市場佔有率而奮鬥時，銀行就會意識到這一點。例如，瑞銀聲稱在美國的天然氣市場佔有很大的佔有率，而摩根士丹利則在歐洲，透過與Platt掑膝q組成合資企業，擁有好幾家電廠，實際上確定了意大利的電價。
對無經驗的商品期貨交易者來說，這種競爭是殘酷的。那些希望投資商品期貨的散戶投資者，應堅持買商品基金。

股票與期貨
不少聲稱可以投資商品、材料和環球資源的香港基金公司，事實上都提供與商品市場關連的公司的環球股票─例

如金屬礦和煉油廠的股票。
香港有兩個例外，就是寶源與霸菱資產管理，曼氏投資和富達在某種程度上也屬這一類。寶源提供純農業期貨和一隻商品期貨授權產品；而霸菱與凱萬合組的合資企業，除提供霸菱傳統股票外，還提供一隻認可的能源及商品期貨基金。曼氏透過它的RMF產品（儘管在港未獲認可），或某種程度上透過其新被認可的AHL分散保證基金2（約30%投資商品期貨），來提供投資商品期貨的途徑。富達全天候領航基金把「中性」的10%分配給商品期貨，Greetham指出，在市場過熱條件下，這百分比將會上升到20%。
由於商品期貨產品具有高槓桿桿度，所以這些基金持有的現金，通常比股票基金或債券基金多。
「這些商品期貨基金真的是不尋常的投資產品——起碼它們的背景不尋常，」寶源的薛嘉怡指出。
那麼，寶源如何能令散戶投資者確信，他們買進寶源水基金時，是投資水的股票，但在買進農業基金時卻是投資農業期貨或期權呢﹖對多數散戶投資來說，這些區別是很微妙的。
「這就是證監會的重要性所在，」薛嘉怡說，「大家都很清楚這訊息應該是怎樣的，要求我們加上某些不承諾條款和訊息，投資者最終將清晰知道他們投資的是甚麼。」
寶源為了突顯期貨和股票基金的區別，把它的兩個商品期貨交易者安排在新興市場債券團隊，而不是安排在股票團隊。
「商品沒有一個天然的家，」薛嘉怡說，「商品期貨交易的技能與債券經紀擁有的技能相近，這技能主要圍繞交易本身，而股票投資則較依賴長期研究。」
除了寶源、霸菱/凱萬、曼氏和富達外，香港大多數向散戶投資者提供的商品投資產品都透過商品股票基金提供。
商品股票基金和商品期貨基金是兩種「非常不同的動物」，資產管理公司貝萊德美林投資管理香港董事區章曼琪表示。
「我們寧要商品股票（不要期貨），」章曼琪說。其中一個原因是為了多元化。她指出，一隻純商品期貨基金能只投資5、6種資產。「你真的把賭注押在油價或鋼價上，但如果你買股票基金，就可以分散投資多隻股票，」她說。
章曼琪指出，貝萊德黃金、礦業各能源基金可持有50至90隻股票。
此外，章曼琪表示，股票流動性更大，並為原料基本價格提供「傳動」作用。
章曼琪認為，這一傳動作用可以大至三倍。
「如果金價上升，若我們沒出錯，黃金股價也會上升三倍。」
然而，時機和相連的程度都不明朗。「有時黃金價格升得很快，黃金股價卻升得不快，」章曼琪說。「或者在人們都看好這家公司時，股票將會（獨自）上升。」
霸菱資產管理的李錫富指出，商品期貨和商品股票之間也存在同樣的問題。它與凱萬的合資企業擁有投資商品期貨的專長，但它擁有的環球資源基金卻是股票
投資產品。「我們認為，這些資源生產公司的股票，長期走勢比期貨交易更好。」他說。
「但我們要牢記，股價與可動用的流動資金有關係，也與投資者對公司的風險貼水有關係。實際股額上升，並不意味著股份也同時上升。」
李錫富指出，事實上，股價上升經常遠先於實際商品價格，「因為股市總是走在經濟的前面。」

選擇商品市場
多數商品與原材料基金都持有大量環球金屬和礦業股。「礦業公司都擅長於透過回購股票、分花紅來令其股價保持較好的水平。」貝萊德的章曼琪說，她把它們視為好的選擇。
此外，全球礦業合併收購行動頻繁。進入2007年以來，到6月份為止，該行業已有820次併購活動，」章曼琪說。相比之下，軟件行業在同期有800次併購行動，地產業則有1984次。
「很多礦山已耗盡了，」章曼琪說，「為了挖到更多黃金或石油，你要挖得更深，你要讓礦井復甦，這樣做成本很貴。因此我們相信黃金價格仍會高企，像石油價格一樣。我們認為，投資者應投資黃金市場。」除了選擇行業外，JF資產管理現在提供一種地域或地區方法去提高商品的回報，推出新興歐洲、中東和非洲股票基金。JF資產管理零售業務主管潘新江指出，「由於中國推進城市化和工業化，這是商品生產商的黃金時期，而他們中不少人住在新興歐洲、中東和非洲的國家。」
「商品價格浮動，意味著國內收入和流動資金強勁，為新興歐洲、中東和非洲經濟產生了新的推動力。」
潘新江認為，儘管該地區已有10年的超速發展，但在合理估值下，進行多元化投資仍可取。「今日，中國向非洲投入了60億美元的直接投資，」他表示，非洲有可能成為明日的成功投資故事。

投資多少，多長時間？
霸菱的李錫富和貝萊克的章曼琪都建議
把商品作為散戶投資者組合的有限部份。李錫富認為，投資者應起碼投資10%，
否則將會落後於市場——而章曼琪則認為，投資者應把10%至15%的資本投入這些替代資產類別。作為專業投資者，富達的Greetham也同意這樣的權重。他的全天候領航基金，在中性配置時含有10%商品，在目前的過熱市場周期中則升至20%。
最後，章曼琪警告投資者在考慮商品時，不要有短期行為。「投資者應在一個三年左右的投資期真正持有黃金和礦業基金，以充分利用投資機會，」她說，「否則，對基金或投資者都沒好處。」
業內不少人都同意章曼琪的看法，「但你知道香港投資者是怎麼樣的…」。

經濟模式——3至7年周期
通貨再膨脹
本地生產總值微弱並在大勢下下跌。
商品價格下跌導致通脹下調。

復甦
經濟增長獲得動力（由於貨幣政策放寬）。
通脹繼續下降，生產能力收縮。

過熱
由於生產能力受限制，通脹攀升，生產力增長放緩。
利率上調，把經濟增長限制在可持續水平，但本地生產總值仍保持浮動。

停滯
本地生產總值增長下調，但通脹仍上升。
央行維持緊縮金融政策，直到通脹攀頂。

商品的前瞻兩位基金經理向《指標》談了他們對商品在2007至2008年表現的前瞻。

貝萊克美林證券
我們看好2007至2008年期間商品的表現前景，例如，我們相信礦業將會從併購活動中受惠。
在最近幾個月中，我們已強調礦產業有發生大量公司併購活動的潛在可能。
商品價格強勁，加上這個努力發展的行業內更嚴格的管理，意味著礦產業有充裕的現金，並將發生併購活動，以發展生產。
公司併購活動加快，我們已看到Xstrata 和Norilsk 正競爭Lionore，而Alcoa正收購Alcan，而必和必拓則要收購 Rio Tinto。
美林世界礦業基金不但正直接從其收購對象中受惠，也從由此引起的行業重估中受惠。
我們認為，礦業股值得較高評級，我們預期商品價格在中期將會保持歷史平均水平，因為需求的增長將會繼續超過供應增長，而這個因素仍未完全被市場承認。
JF資產管理
至於我們的環球自然資源基金，我們繼續視全行業為令人興奮的投資機會，但相對來說，黃金和鈾礦業最有吸引力，而後者正成為能源組合的組成部分。
在基礎金屬行業，我最看好鎳，因為我們相信這種商品的市場是最緊張的市場之一。所以我們增持這種商品，找一些估值較低又有長期發展前景的公司投資。我們仍減持銅和鋅，因為我們估計短期它們的庫存會上升。
相對來說，我們仍最看好黃金行業。好幾個因素都顯示該行業有不錯的前景。我們預期，中國短期將開始增加黃金儲備，因為其外匯儲備中，只有很小部分是黃金。
此外，美元走弱和美國經濟發展放緩都對黃金有正面作用，使它成為「避風港」和防禦位置。長期前景也正面，因為我們看到交易所買賣基金持續增長，也看到它們對金價的影響，我們也看到，儘管黃金價格在上升，但印度市場對用於製珠寶的黃金需求仍然增加。另外，由於2000年以來一直沒有開發新的金礦，所以我們預期金價將繼續上升，我們正投資高槓桿黃金公司。
在能源業，由於中東局勢緊張令原油價格持續波動，我們繼續投資擁有高級石油和天然氣探索項目的公司。我們也看好鈾，認為隨著核能進一步在全球範圍被接受，鈾價將飆升。鈾是一種環境友好型發電方式，二氧化碳排放量很小。目前人們對用鈾發電的興趣增大，好幾個反應器正在興建。與此同時，在三里島核災難和切爾諾貝利核災難之後，這方面的投資減少，令核電供應特別緊張。開發一個鈾礦平均需要10年時間，因此衍生供不應求問題，令鈾的現金交易價由2006年9月的每桶50美元，升至目前接近113美元，令投資此行業成為一個投資機會。